Fed’i Anladığınızı Sanıyorsanız, Warsh İşini Doğru Yapıyor Olabilir

Greenspan’e atfedilen meşhur bir söz var: “Size fazla açık göründüysem, ne dediğimi yanlış anlamış olmalısınız.”

Bu söz bugün yeniden hatırlanması gereken bir söz. Çünkü Warsh’ın ilk Fed toplantısından sonra piyasanın yaptığı okuma bana biraz fazla rahat görünüyor. Fed daha şahin bir dot plot verdi, toplantı notları daha kısa ve daha az yönlendirici hale geldi, Warsh kendi faiz patikası görüşünü dot plot’a koymadı ve gelecek öngörüsü sunmanın piyasa üzerinde yanlış bir geri besleme döngüsü yaratabileceğini ima etti. Buna rağmen piyasanın önemli bir kısmı bütün bu tabloyu “gecikmiş şahinlik” olarak okudu.

Konsensüs kabaca şunu söylüyor: Dot-plot şahin olabilir ama bu eski veriye bakıyor. Enflasyonun ana nedeni petrol ve enerji şoku. Petrol geri gelirse manşet enflasyon rahatlar. Çekirdek enflasyon tarafı da zamanla gevşerse Fed bu şahinliği sürdüremez. Büyüme hayal kırıklığı yaratırsa piyasa bugün fiyatladığı faiz artışı riskini geri alır ve Fed yeniden daha yumuşak bir çizgiye döner.

Bu okuma tamamen yanlış olmayabilir. Fed’in geçmiş veriye fazla yaslanma problemi uzun süredir var. Enflasyon yükselirken geç kalan bir kurumun, enflasyon düşmeye başlarken de fazla şahin kalması mümkün ama burada daha önemli bir soru sorulması gerekiyor…Piyasa Warsh’ın şahinliğini gecikmiş bir refleks sanarken, Warsh aslında bilinçli şekilde yeni bir Fed iletişimi kuruyorsa?

Piyasa Warsh’ın ilk hamlelerini büyük ölçüde şöyle yorumladı: Komite hâlâ geçmiş verilere bakıyor, dot plot geriden geliyor, bugünkü şahinlik birkaç ay sonra yumuşayacak. Bu yüzden boğa bakış açısı tarafında ortak varsayım çok net. Enflasyon geçici, Fed fazla ileri gidemez, faiz artışı yapsa bile hızla geri döner ve riskli varlıklar taşınmaya devam eder.

Bu yüzden boğaların hikayesi oldukça konforlu. Petrol düşerse enflasyon rahatlar, büyüme zayıflarsa Fed döner, AI ve teknoloji liderliği piyasayı taşır, 1999 benzeri bir ortamda yüksek faiz bile hisse senetlerini hemen durdurmak zorunda değildir.

Ama azınlıkta kalan karşıt görüş tam burada devreye giriyor. O tarafın sorduğu soru basit: Ya enflasyon sadece petrolden ibaret değilse? Ya hizmetler, ücretler, yazılım/teknoloji fiyatları, AI yatırımları ve finansal koşullar enflasyonu canlı tutuyorsa? Ya Warsh gerçekten piyasanın düşündüğünden daha uzun süre şahin kalmaya hazırsa?

Warsh’ın yaptığı şey bana eski Greenspan tarzını hatırlatıyor. Greenspan döneminde Fed her şeyi açık açık söylemezdi. Piyasa Fed’i çözmeye çalışırdı. Bugün Warsh da benzer bir yere dönmek istiyor ama bugünün farkı o yıllara göre çok fazla. Sistem artık daha borçlu, daha likidite hassas, daha kaldıraçlı ve Fed iletişimine çok daha bağımlı.

Bu yüzden Warsh’ın amacı hemen faiz artırmak değil. Piyasanın Fed’i garanti emniyet kemeri gibi kullanmasını bitirmek. Çünkü Fed piyasaya net yol haritası verdiğinde piyasa rahatlıyor. Piyasa rahatladığında risk alıyor. Risk aldığında borsa yükseliyor, kredi koşulları gevşiyor ve finansal koşullar yumuşuyor. Bu da Fed’in enflasyonla mücadelesini zorlaştırıyor.

Yani belirsizlik artık iletişim hatası değil, politika aracına dönüşüyor.

Yeni nesil Fed okumasında soru sadece “Fed faiz artıracak mı?” değil. Fed piyasaya ne kadar belirsizlik bırakıyor ve piyasa bu belirsizliği taşıyabiliyor mu?

Warsh dot plot’a kendi görüşünü koymayarak, toplantı metnini sadeleştirerek ve “yeni verilerle bakacağız” diyerek aslında piyasaya şunu söylüyor: Size rota vermeyeceğim. İndirim beklemeyin. Artırım ihtimalini de unutmayın. Veri sıcak kalırsa ve piyasa bunu taşırsa daha şahin kalabilirim.

Bu yüzden bugünkü rejimi “şahince bir bekleme” olarak okumak daha doğru olabilir. Karar sabit, ton şahin. Fed indirim yapamaz çünkü enflasyon hâlâ sorunlu. Fed hemen faiz artıramaz çünkü sistem stresi henüz yeterince teyit vermiyor ama Fed artırım ihtimalini canlı tutar çünkü piyasa hâlâ fazla rahat.

Bir ağırlık sporcusunu düşünün. Fed bara bir anda öldürücü ağırlık koymuyor ama sürekli biraz daha plaka ekliyor. Piyasa kaldırabiliyorsa Fed daha şahin kalabiliyor. Bar göğse inmeye başlarsa o zaman sistemin sınırı görülüyor.

Bu yüzden mesele Warsh’ın istediği şey bu. Piyasa Fed’i fazla net anladığını düşündüğü anda rahat pozisyon alıyor. Warsh ise o rahatlığı bozmak ve resetlemek istiyor.

Fed artık sadece piyasanın izlediği kurum değil. Piyasa da artık Fed’in izlediği verinin bir parçası. Bu yüzden yeni dönemde Fed’i okumak, faiz patikasını tahmin etmekten çok piyasanın belirsizliği ne kadar taşıyabildiğini anlamakla ilgili.

Greenspan döneminden piyasanın aklında kalan sadece “yapıcı belirsizlik” değildi. Bir de Greenspan put vardı. Yani piyasa çok bozulursa Fed’in gelip yardım edeceği inancı. Warsh’ın farkı burada olabilir. Greenspan tarzı belirsizliği geri getiriyor ama piyasanın Fed’i garanti emniyet kemeri gibi kullanmasını istemiyor. Yani belirsizlik var, ama Fed senin emniyet kemerin değil.